在很多央企开始不断向上市公司注入资产的同时，“恒天系”却选择逆行，做减法，不断卖壳。

　　作者：英才杂志记者 孟德阳

　　▲中国恒天集团董事长张杰

　　摄影 | 英才杂志记者 孟杰

　　在很多央企开始不断向上市公司注入资产的同时，“恒天系”却选择逆行，做减法，不断卖壳导致A股市场将只剩下经纬纺机（000666.SZ）一家上市公司。看似令人眼花缭乱的资本运作，背后却有着中国恒天自己的资本逻辑。

　　中国恒天旗下上市公司引起投资者关注已不是新闻。2012年，集团在A股曾经有四家上市公司，即中国服装（000902.SZ，后更名为新洋丰）、恒天天鹅（000678.SZ）、恒天海龙（000677.SZ）和经纬纺机。在过去的三年中，中国恒天分别以转让股权、资产置换等形式出让了中国服装和恒天天鹅的两家上市公司的控股权，从资本市场上获得了丰厚的回报，目前恒天海龙重大资产重组事项也已披露公告多日。

　　相比于大盘的走势，中国恒天集团董事长张杰在接受《英才》专访时认为，资本市场的健康、稳定发展对于中国经济有着更为重要的作用，而这一方面需要制度的不断完善；另一方面市场也呼唤健康、稳定发展的上市公司。

　　而中国恒天之前在资本市场的一系列运作，背后的逻辑就是要“把不好的上市公司拿来，在适当时让渡出去，注入好的资产”以使上市公司能够健康地发展。纵观资本市场，真正有意识采用这样运作模式的国有企业并不多。

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　　资本整合路径 先买后卖

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　　通过对三家上市公司做“资本减法”，中国恒天过去几年在资本市场的投入将能够获得非常可观的投资收益，而这还不包括继续持有上市公司股份未来增值的部分。

　　其中，恒天天鹅的重组案例从回报上看最为成功。张杰认为，此次重组实现了恒天和受让方的双赢。当初申请受让恒天天鹅股份的共有三家企业，最终脱颖而出的华讯方舟是一家主营全球宽带集成网络服务提供商，董事长为吕向阳，第一大股东和实际控制人是吴光胜。吕同时也是比亚迪(002594.SZ)的创始投资人，中国恒天在新能源汽车领域已经开始发力，给人留下更大的想象空间。

　　中国恒天出售控股权的这三家上市公司，接盘的全是民营企业。选择买家时中国恒天有三个标准，“第一，卖老股的时候什么价格；第二，我们重组的老资产置出时有什么优惠；第三，未来买家注入的新资产有多少增值。三个加起来算账，决定谁来进入。”

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　　纺织行业不好做 用资本撬动

　　选择出让上市公司，而非注入集团自身的资产，这与过去中国恒天的主营业务的发展状况不理想有一定关系，集团目前仍有部分低效资产。受行业周期影响以及人工成本的升高，有30%-40%左右的子公司处于亏损状态。

　　投资者眼中恒天之前的资本路径已经比较清晰，而在未来的一段时间内，恒天运用资本市场的逻辑就“不是那么简单了”，张杰告诉《英才》记者，中国恒天未来希望站在全球的角度来整合资源，从被动转向主动。

　　为此，中国恒天准备成立恒天金石投资管理公司，预计募集25亿-30亿元左右的资本。

　　中国恒天总会计师颜甫全向《英才》记者介绍，经纬纺织旗下有一家名为“北京京鹏投资管理公司”的子公司，成立时间已逾10年。2014年集团对京鹏投资进行了改制，改制后恒天、中植集团和公司管理层分别占40%、40%和20%的股权，核心管理团队由恒天及经纬纺机派出。

　　通过经纬纺织旗下的京鹏投资牵头出资约9亿元，通过其他渠道募集20亿元左右，构成了恒天金石的资金来源。中国恒天试图通过发起产业基金，对纺织行业的上市公司进行投资和业务整合。

　　张杰判断，未来纺织新材料和文化创意领域仍有很大的发展空间。而传统行业的纺织企业“就两大资源，除了主业以外，一个是上市公司的壳资源，第二就是土地资源。”

　　“纺织行业上市公司的问题在哪里，恒天集团肯定会比企业和投资人看得清楚。”张杰对《英才》记者称，中国恒天在纺织机械领域的优势，使其对下游公司的了解程度远超一般资本，“首先对纺织产业类上市公司的主业进行诊断，如果有发展前途，就整合全球资源让它更好，如果没前途，就让其退出。”

　　前不久，中国恒天在宁夏银川与如意集团等7家企业联合开发的银川恒天如意科技产业城项目正式开工，张杰在开工仪式上表示，希望全国各地愿意到银川发展的纺织企业拎包入驻。

　　期间，中国恒天和中银绒业股份有限公司达成了合作协议，为中银绒业（000982.SZ）提供全方位的纺织设备服务，双方还在就通过基金等金融手段进一步整合资源、提高中国羊绒产业发展水平进一步商谈中。自去年8月25日起，中银绒业就一直因重大事项停牌至今。

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　　高价收购中融信托 恒天也拿到了超额回报

　　成立产业基金之前，中国恒天已在金融领域进行布局。

　　央企中，恒天进入金融领域并不算早，最大的突破是2009年从中植集团手中获得了中融信托36%的股权，耗资12亿元，分三年支付。当时市场上对于信托公司的平均估值（PE）水平是6倍，而恒天最终果断以8倍市盈率高价收购，并与对方签订了对赌协议，保障了未来的利润和公司价值。

　　谈及收购中融信托的背景，颜甫全告诉《英才》记者，当时中国的金融企业都比较萧条，中国恒天甚至考虑过入股银行，但后来放弃了。信托业当时遇到了发展的瓶颈，经历了一轮调整，尽管当时情况不理想，张杰却预见到信托公司会成为银行之外的另一重要融资渠道，入股信托是一个好的机会。

　　当时，除了中融信托外，中国恒天还考虑过多家金融机构，包括入股重庆信托。颜甫全在重庆与后者商洽了半个月。

　　“重庆信托的盘子比较大，而且控股了当地的三家银行和重庆市的几家企业，比如重庆市政路桥都是重庆信托的子公司。”彦甫全回忆道，如果选择重庆信托，耗资将在30亿元左右，考虑到盘子较大且后续的问题也比较多，最终放弃了。

　　与重庆信托谈合作的同时，中国恒天也在接洽其他信托公司。一个偶然的机会，张杰通过朋友结识了当时中融信托的实际控制人解直锟，中融信托有意寻求外部资本加入，“合作可以说是一拍即合”，至今也比较顺利。

　　事实证明，入股中融信托给中国恒天带来了丰厚回报，随着中国经济的不断发展，从2009—2014年信托行业经历了高速扩张的一段时期。截至2014年末，中融信托管理资产规模达7227.93亿元，同比2013年增长近50%，相比于恒天入股时更是翻了数倍。

　　从大的经济环境来看，2008、2009年也是中国恒天经营面临困境的两年，彼时张杰刚刚接手中国恒天，他回忆那两年恒天过得“不顺畅”。一方面是受国际金融危机的影响，市场需求严重下滑，另一方面是财务报告数据也不理想，BBB的评级想要在银行贷款并不容易。后来张杰在谈到企业发展的经验时特别重视对负债率的管理，坚持负债率一定要在70%以下。

　　“恒天在金融方面，首先是把已有的信托、租赁、财富管理做好；接下来新增的业务，内部建立集团的财务公司，外部发展恒天金石这样的产业基金。”张杰表示。