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核心企业“应付账款”如何资产证券化？附供应链金融保理abs案例分析

　　债研君说

　　如今信用债市场较为冷清，资产证券化、可交债、可转债如火如荼。在ABS的一个细分领域，核心企业反向保理ABS大有可为，而且这对于众多发不了债的企业来说有效拓宽了融资渠道和降低融资成本。如何开发此类客户？第一你得找一个主体信用评级AA以上的核心企业，并且这家核心企业有一定规模的应付账款；第二，这家核心企业需要债权确认和同意债权转让；第三，找到核心企业操作反向保理业务的动力。

　　应收帐款可以资产证券化，众所皆知。

　　那应付账款呢？欠别人钱，还可以再将欠款进行资产证券化融资吗？

　　是的，可以，有些企业就是这么强势。

　　资本市场上比较常见的应收帐款abs模式是，一个债权人享有多个债务人的应收帐款债权，并以该债权人作为原始权益人主导资产证券化业务。

　　但如果是多个债权人享有同一个债务人的应收帐款债权呢？这就是今天Cc要跟大家分享的供应链金融保理abs。

　　01 什么是供应链金融保理abs

　　一般来说，一个商品的供应链从原材料采购，到制成产品，最后由销售到消费者手中，将供应商、制造商、分销商、零售商、最终用户连成一个整体。

　　在这个供应链的整体中，竞争力较强、规模较大的核心企业因其强势地位，往往在交货、价格、账期等贸易条件方面对上下游配套企业要求苛刻，从而给这些上下游中小企业造成了巨大的压力。

　　供应链金融最大的特点就是以核心企业为出发点，为供应链上下游中小企业提供金融支持。将资金有效注入处于相对弱势的上下游配套中小企业，解决中小企业融资难的问题。

　　而商业保理指由非银行金融机构开展的，销售商将其与买方订立的货物销售（服务）合同所产生的应收账款转让给保理公司，由保理公司为其提供贸易融资、应收账款管理与催收等综合性商贸服务。

　　保理与供应链相结合，就可以解决开题“多个债权人享有同一个债务人的应收帐款债权”如何资产证券化的问题。

　　多个债权人将享有的同一个债务人的应收帐款债权转让给保理公司，保理公司作为原始权益人，以其对单一债务人的债权为基础资产发起资产证券化业务。

　　据CNABS统计，截至2017年9月23日，我国交易所市场已发行51单保理abs产品，发行总规模达424.75亿元。其中37单是以“万科”“碧桂园”“京东”“世茂”“移动”等核心企业的应付账款作为基础资产的供应链金融保理abs。“万科”“碧桂园”“京东”更是以储架模式发行，未来还有近500亿的供给量。

　　02 供应链金融保理abs的共性

　　01 核心企业的要求

主体信用评级高

市场认可度高

行业龙头企业

行业展望稳定

有充足现金流

完善的结算与支付制度

　　02 基础资产通用标准

无历史逾期及***记录

若按照贷款五级标准分类，属于正常类资产

融资人（卖方）、债务人（买方）不属于地方政府或地方政府融资平台公司等负面清单所限制的主体

融资人、债务人在央行征信系统无不良贷款记录

尽量回避建筑款、质保金等回收时间不确定以及产能过剩行业的保理应收款

保理债权可转让（无禁止性或限制性条件）

不涉及诉讼、仲裁或其他纠纷

保理贷款已发放

　　03 期限比较短

　　由于该类abs期限比较短，大部分产品为1年期，也有部分为半年或2年期，多采用循环购买或储架发行模式。

　　04 完善的保理IT系统

　　要求保理公司具备专用信息化管理的保理IT系统，能特定化、并全面管理专项计划基础资产。

　　03 不同案例的分析

　　都是供应链金融保理abs，但不同角色主导的abs，无论是交易结构，增信措施的设计、还是评级结果均有所不同。接下来以“万科”“京东”“移动”三个经典项目为例，为大家讲解实操细节。

　　从交易结构来看，“平安证券-一方保理万科供应链金融7号资产支持专项计划”（以下简称“万科2017-7”）与“京东金融-华泰资管2017年第三期保理合同债权资产支持专项计划”（以下简称“京东保理2017-3”）均为债务人（即核心企业）主导发起的abs，保理公司更多扮演通道角色，其中“万科2017-7”中债务人强势地位更加突出。

　　而“摩山保理四期资产支持专项计划”（以下简称“摩山2017-4”）则为保理公司为主导发起的abs。

　　01 万科2017-7

　　“万科2017-7”的原始权益人为深圳市前海一方商业保理有限公司（以下简称“一方保理”）；单一债务人为万科股份及万科下属公司；众多债权人是为万科提供商品贸易与工程服务的供应商。

　　万科的主导地位、以及项目的高质量体现在：

　　基础资产：

入池基础资产为终端债务人的应收帐款债权；而非保理公司的保理融资金额与保理费用。基础资产的购买价格=各笔应收帐款债权本金账面价值*折扣率。

保理合同为：明保、无追索权

应收帐款债权余额仅113,391.81万元，而证券发行规模为107,300.00万元，覆盖倍数只有1.05677。

　　增信措施：

产品无增信措施！没有差额支付，没有担保，连优先/劣后分层都没有！由于万科股份AAA的信用评级，加上现金流归集设计上的闭环操作，万科2017-7评级结果为100%为AAA的优先级，无次级。超额收益作为资产服务费用，到期分配给资产服务机构（即原始权益人）。

　　现金流归集：

万科股份为入池每一笔应收帐款债权出具《确认书》，包括《买方确认函》和《付款确认书》，每一笔应收帐款债权的金额均经万科下属公司确认并同意通过原始权益人将应收账款债权转让给专项计划；每一笔应收帐款债权均由万科股份确认承担到期清偿应付款义务，并授权托管人到期直接从其指定的银行账户划扣应付款全额至专项计划专户（闭环操作）。

　　产品期限：

产品期限1年，无循环购买，一次性到期还本付息。

　　02 京东保理2017-3

　　“京东保理2017-3”的原始权益人为上海邦汇商业保理有限公司（以下简称“上海邦汇”）；邦汇保理是北京京东金融科技控股有限公司的全资子公司。单一债务人为北京京东世纪贸易限公司（以下简称“京东”）；众多债权人是向京东销售货物的供应商。

　　京东保理2017-3与万科2017-7相比，就不是特别“强势”：

　　基础资产：

入池基础资产为保理公司的保理融资金额与保理费用（包括保理融资利息、服务费、手续费等）。保理融资金额与应收帐款余额之间有个低于100%的融资比例，大部分高于80%。

保理合同为：有追索权

资产池的加权收益率不低于6.5%，即覆盖倍数起码1.065以上。

　　增信措施：

优先级/次级分层，AA+优先级比例分别为92%；次级比例为8%。次级资产支持证券全部由原始权益人的控股股东，北京京东金融科技控股有限公司认购。

设置到期回购人：第一顺位回购义务人“上海邦汇商业保理有限公司“；第二顺位回购义务人“北京京东金融科技控股有限公司”。在专项计划的预期到期日之前，回购义务人将根据相关约定对资产池全部未到期基础资产进行回购。

　　现金流归集：

各笔应收帐款到期，京东将款项支付给保理公司，再由保理公司进行归集、划拨给专项计划。

在专项计划存续期间，基础资产回收款“每日实时转付至专项计划账户”，“每日进行循环购买”。

　　产品期限：

产品期限半年，前2个月为循环期，后4个月为分配期。优先级资产支持证券在产品循环期每月分配利息，在分配期每月过手摊还本息。次级资产支持证券到期获得全部剩余收益。

　　03 摩山2017-4

　　“摩山2017-4”的原始权益人为上海摩山商业保理有限公司（以下简称“摩山保理”）；单一债务人为中国移动通信集团终端有限公司各省分公司(简称“中移动终端分公司”)；单一债权人为供应商广州承兴营销管理有限公司。摩山保理与中移动无股权上关系。

　　基础资产：

入池基础资产为保理公司的保理融资金额与保理费用（利息、逾期管理费等）。

保理合同为：明保、有追索权，且原始权益人与各底层回购人约定回购条件触发时，由回购人无条件回购保理合同项下已受让且未受偿的应收账款。

入池基础资产总额约为15.14 亿元，其中保理融资金额约为 14.70 亿元，1.0299，按季度兑付，所以年化覆盖倍数约1.1196。

　　增信措施：

优先级/次级分层，AA+优先级比例分别为94.97%；次级比例为5.03%。次级资产支持证券全部由原始权益人认购。

设置差额支付人：原始权益人同时承担差额补足义务。

　　现金流归集：

各笔应收帐款到期，中移动终端分公司将款项支付给保理公司，再由保理公司进行归集、划拨给专项计划。

在循环期，当专项计划账户内款项金额足以支付当期应付证券利息、专项计划费用后，无需将基础资产回收款从资产服务账户划转至专项计划账户内，“每日进行循环购买”；在分配期，回收款“每日实时转付至专项计划账户”。

　　产品期限：

产品期限10个月，前4个月为循环期，后6个月为分配期。优先级资产支持证券在产品循环期每季度分配利息，在分配期每季度过手摊还本息。次级资产支持证券到期获得全部剩余收益。

　　综上，在设计供应链金融保理abs交易结构与细节时，应综合考虑各方主导地位，考虑债务人配合程度，以及设计对应增信措施与现金流归集流程。

　　(以上仅为个人分析结论，如有不妥之处，欢迎指正批评~)

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